十大优质配资平台海外对冲基金和美国的家庭部门是美债的实际购买者

（转自：财通证券研究）

若美国两院通过《美丽大法案》，债务上限或继续向上突破，随着净赤字增加，将在未来十年内继续提升美国债务水平。2024年以来，美国财政部中长期国债净发行量有所提升。是谁持有长期美债？各自基于什么投资逻辑买入？

谁持有长期美债？海外投资者是美国最大债主，美联储其次。截至今年一季度，各类投资者持有美债合计约26.9万亿美元，海外所有投资者持有美债约9万亿美元占比约为33%。美联储也是美债的重要买家，占比约14%。本轮缩表以来，中长期美债的主要增持者是海外投资者和家庭部门。海外主要是非官方机构投资者增持，海外官方机构对美国债券的持有规模基本维持稳定，但截至2025年一季度，海外私人投资者持有的长期美债已经超过海外官方。在官方投资者中，分国别来看，存量最多的是日本、中国和英国。近年来，中国持续减持长期美债，而英国则不断增持，至2025年一季度已超越中国。

美国投资者为什么买美债？美联储持有美债是为了进行资产负债表管理，目前正在缩表减持美债。次贷危机时，美联储购入大量MBS证券进行救济，此后的QE实施过程中均购入大量美债。目前，美联储仍在QT进程中，持续减持美债资产。美国国内商业银行是为了满足流动性规定，在收益率曲线变陡时买入。一方面，银行为了满足LCR等流动性监管要求，持有作为高质量流动性资产的美债。但同时，银行配置美债受到补充杠杆率（SLR）的约束，持有的美债有限。另一方面，美债收益率曲线变陡时，银行会选择增持美债。对于养老金和保险公司，主要基于资产负债管理需求。家庭部门持有美债，主要是为了获得更高的收益。当股市相对于债市的收益下降时，家庭部门倾向于配置债券。此外，家庭部门配置美债，或出于安全性高、流动性强和通胀保值等需求。对冲基金则是追求投机收益。在缩表期间，国债净供应大幅增加，可能压低了美债现货相对于期货的价格，因此套利者预期从做空美债期货合约、做多现货中获利。

海外投资者为什么买美债？美债安全、稳定，美国国债因美国政府信用背书，国债市场兼具广度与深度，且过去在市场动荡时表现良好，因而被市场普遍认为是安全资产。对于海外官方机构，首先，美元是国际贸易和储备的重要货币，需要持有美元资产，以满足贸易结算和全球流动性需求。其次，美债是全球最安全和流动性最高的资产之一，配置长期限美债，可获得较为稳定的利息收益，同时保持较高安全性。最后，还有基于汇率管理的考量，例如2022年10月和2024年4月-7月间，日本曾两次通过抛售美债干预日元贬值。海外非官方投资者，或出于对冲汇率风险的需求。例如，在进行套息交易时，通过交叉货币互换这种衍生品，日本投资者借入美元、借出日元，而融入的美元将投资于美国国债等美元资产，以对冲其外汇风险。

报告正文

1.谁持有长期美债？

海外投资者是美国最大债主，美联储其次。截至今年一季度，各类投资者持有美债合计约26.9万亿美元，海外所有投资者持有美债约9万亿美元，是美国联邦债务的最大债主，占比约为33%。美联储其次，也是美债的重要买家。在2021年QE期间，美联储持债比例最高超过26%，随着本轮持续缩表，该比例已降至约14%。疫情后，美国家庭和非营利机构（包括对冲基金）大量购债，持有美债占比从2021年的3%左右升至目前的11%。

本轮缩表以来，家庭和海外对冲基金是美债的主要增持方。分期限来看，2023年以来，货币市场基金是美国短期国债的主要承接者，而中长期美债的主要增持者是海外投资者和家庭部门。根据美联储研究，经过调整后，随着美联储实施缩表，海外对冲基金和美国的家庭部门是美债的实际购买者，而美国国内对冲基金减持。而银行、共同基金、保险公司等机构持有美债规模保持相对稳定。

海外非官方投资者增持。2019年以来，海外官方机构对美国债券的持有规模基本维持稳定，但来自国外私人投资者的需求却显著上升。截至2025年一季度，海外私人投资者持有的长期美债已经超过海外官方，为4.1万亿美元。

日本、中国和英国持有的长期美债最多。在官方投资者中，分国别来看，存量最多的是日本、中国和英国。其中，日本稳居首位，约持有1万亿美元长期美债。近年来，中国持续减持长期美债，而英国则不断增持，至2025年一季度已超越中国，持有量约为7000亿美元。

2. 美国投资者为什么买美债？

美国国内主要的持有者包括美联储、美国国内银行、保险公司、养老金、对冲基金和个人投资者等，不同投资者的美债长期投资逻辑是什么？

美联储：资产负债表管理，正在缩表减持美债。美联储持有的美债，是通过实施量化宽松政策而来。次贷危机时，美联储购入大量MBS证券进行救济，此后的QE实施过程中均购入大量美债。目前，美联储仍在QT进程中，持续减持美债资产，持有的美国中长期债券已从2022年5月持有的5万亿美元缩减至今年5月的3.6万亿美元。

美国国内商业银行：满足流动性规定但有限，收益率曲线变陡时买入。美国银行持有长期美债，但较为稳定，银行持有的美国国债和机构债约占总资产20%左右。一方面，美国国内商业银行为了满足LCR等流动性监管要求，美债作为高质量流动性资产（HQLA）备受追捧，此外在风险资产计算上，美债被赋予较低风险权重，从而具有较高的资本效率。但同时，银行配置美债受到补充杠杆率（SLR）的约束，SLR将美国国债计入作为分母的总杠杆敞口，若持有过多美债，可能导致SLR低于监管要求，因此商业银行持有的美债有限。另一方面，美债收益率曲线变陡时，银行会选择增持美债。当美债收益率曲线变陡时，房贷等长贷需求下降，并且此时的美债投资收益率高于短期贷款，或意味着存在更多获利机会。

养老金和保险公司：资产负债管理需求。由于养老金、寿险计划具有长期投资期限，往往需要履行未来数十年到期的义务，因此在资产配置上更注重可持续性和韧性，具有多元化的特征。从美国养老金资产配置来看，近一年来，美国可交易国债占比约3.3%，而公司股票、基金和货基、贷款等资产更多，其中公司股票在资产中占比约三成。保险公司的资产配置中，美债持有比例也较低，例如今年一季度寿险公司持有的美国国债仅占总资产的1.8%。

家庭部门：选择收益更高的资产，兼顾安全性、流动性和通胀保值功能。美国家庭部门持有美债，主要是为了获得更高的收益率。根据历史经验来看，家庭部门会在股债之间进行权衡，当股市相对于债市的收益下降时，家庭部门倾向于配置债券。此外，家庭部门配置美债，或出于安全性高、流动性强和通胀保值等需求。

对冲基金：追求投机收益。美国国债现货-期货基差交易，是利用美国国债和相关的美国国债期货合约之间的价格差异，买入相对被低估的资产并卖出另一种资产，套得收益。在缩表期间，国债净供应大幅增加，可能压低了美债现货相对于期货的价格，因此套利者预期从做空美债期货合约、做多现货中获利。对于对冲基金而言，基差交易是购入美债的主要目的。

3. 海外投资者为什么买美债？

美国长期国债中，海外投资者是主要持有者。那么，海外投资者的美债投资逻辑是什么呢？

美债安全、稳定。想要获得避险资金青睐，要点在于政治风险低、债券市场规模大、以及投资者信任的惯性。美国国债因美国政府信用背书，国债市场兼具广度与深度，且过去在市场动荡时表现良好，因而被市场普遍认为是安全资产。CEPR研究发现，每逢金融市场动荡时，美债利率平均下降10bp，德国、日本、瑞士和英国等避险发达经济体政府债券也较为稳定，而新兴经济体的政府债券较美债平均上升10bp。因此，海外投资者长期持有美债，其一大原因在于“安全”。

海外官方机构：外汇储备管理和资产安全。首先，美元是国际贸易和储备的重要货币，各国需要持有美元资产，以满足贸易结算和全球流动性等需求。美元在全球外汇储备中占比虽有回落，但仍在50%以上。其次，美债是全球最安全和流动性最高的资产之一，各国央行通常都选择配置长期限美债，以获得较为稳定的利息收益，同时保持较高安全性。

海外官方机构：汇率管理。最后，海外官方持有长期美债，还有基于汇率管理的考量。例如，日本为稳定日元汇率，在近年曾两次通过抛售美债，实现干预。2022年，美联储加息而日央行保持负利率，日美利差进一步扩大，引起日元快速贬值，2022年10月日元兑美元跌至152附近，创下1990年以来的高点。为保持汇率稳定，日本抛售共计约600亿美元的美债，提振汇率。2024年，日元兑美元汇率再度贬值至160，日本于2024年4月-7月三次抛售美债，进行外汇干预。